十年前的2014年，皇冠国务院发布43号文（《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》），也在那一年，政府开始推广PPP，新的预算法允许发行地方债，新的一轮投融资体系大变革来临。城投转型的大幕也随即拉开，曾经都是干融资这行的城投们，自此也开始了不同的命运。2014到2023这十年间，城投开始从“融资平台”出发，走向了不同的方向，有的成为“城市运营商”，有的成为“国有资本投资运营公司”，有的成为“产业集团”。这期间对城投纳入地方国有企业，DG游戏开始按竞争类、功能类和公益类三类进行分类管理。

十年后的2023年，724政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”，随后35号文发布，一石激起千层浪，对城投当前的投融资和未来发展产生了重大影响，“产业”成了关键词。35号文对城投公司进行了新的类型划分，短期和长期视角下，新的分类对城投发展有何影响？本文将进行详解。

一、35号文的分类

35号文对城投划分为三类：地方政府融资平台、按照地方政府平台管理的国有企业、普通国有企业，并对不同类型的企业实施差异化的融资政策。新分类下，不同城投主体的投融资政策、发展定位、方向和路径也将不同，城投面临新的选择。

二、新分类对发债的影响

第一类即地方政府融资平台，只能借新还旧且不包含利息，欧博注册不能新增融资；第二类，参照地方政府平台管理的国企，根据省市区域不同，实施差异化限制，12个高风险重点省份（天津、内蒙、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏）只能借新还旧，其它省份在省级政府出具同意文件的情况下，可以新增融资；第三类，对于普通国有企业，可以新增融资但是债务自己负责偿还。

近几月债券市场出现了一些明显变化。首先，一级市场发行债券“借新还旧”比例明显走高，9-12月分别达到79.18%、92.96%、95.62%、95.40%。其次，监管机构审核趋严。9月以来，欧博代理一级市场净融资量持续下降，11月由正转负，12月净融资为-1,115亿元。对于城投标债，“借新还旧”能够正常接续，明确至少要在2025年以前力保，现在主要的问题是利息怎么解决。

三、新分类对信贷的影响

银行信贷方面，需要说明的是，“3899”只是代称，实际上报的融资平台名单远不止3899家，按财新的说法，有1.8万家。名单内的融资平台，均需严格控制新增贷款，欧博官网属于12个重点省份的，需由各行总行审批；其余各省份融资平台新增贷款，也必须提级审批。因“3899”仅含发过债的平台国企，“3899”影响的只是发债，新增贷款和发债的要求目前还没有完全对称。

对一二类城投，据业内说法，金融监管部门要求国有银行入局助力地方政府债务化解，对存量地方债务进行展期、降息，并发放贷款置换今明两年到期债券。12个高风险重点省份要求金融机构配合展期降息，其它省份建议协商展期降息。第三类普通国企信贷不受影响，主要还是看信贷资金投放的项目和方向。未来最难的是不在名单内，但实际承担着政府安排的公益性项目建设的那些城投公司。

四、走向市场化的宣言

另一值得关注的现象是，2023年10月以来，部分城投公司债券募集说明书中出现“公司为市场化经营主体”等表述。

如何理解“市场化经营”？重要的是理清与政府的关系，核心是自负盈亏。通过分析“市场化经营主体”的募集说明书，可以发现：第一，“市场化经营主体”尚未完全剥离其承担的地方基础设施建设等公益性和准公益性任务，但参与方式更加规范化、市场化；第二，逐步开展非政府相关业务，例如市场化承接工程建设、贸易、房地产开发、旅游等；第三，募集资金用途暂时均用于“借新还旧”。

基于以上特点，我们认为“市场化经营主体”尚未达到完全独立经营的“产业类”平台的标准，主营业务无法完全剥离与政府的关系，募集资金流向也不如“产业类”自由，这部分城投具有一定的“平台属性”，在性质上处于“平台类”和“产业类”之间，为从前的城投平台向产业类转型过程中的过渡状态。

这部分城投，已经发出市场化的宣言，既是目前融资的需要，也是未来转型的目标，开始往市场化和产业方向走了。

五、新分类下城投未来定位和发展

综合以上的分析，结合35号文，城投未来按照“平台类”、“转型类”和“产业类”三大类，定位和所走的发展方向也不同。

“平台类”城投靠政府，这类企业主要的资产是政府代建工程的存货、固定资产、应收款等，靠借新还旧以及政府财政逐步化解债务。目前政策上看，是从源头控制新建项目，基础设施、土地整理等代建类业务逐步减少，纯粹做这类业务的公司逐渐退出历史舞台，在这个过程中集团企业逐步向第二类公司转型，通过经营性业务和收入，保障利息偿还。

“转型类”城投靠城市，这类企业资产负债表中主要是城市的国有资产，主要服务于民生和城市公用事业，开展供水、供热、燃气、污水处理、垃圾处理、保障房、交通、工程施工等业务，利润水平较低，具有一定的公益性、功能性属性，承接债券市场资金、政策性银行资金、商业银行信贷资金等。这类企业可以考虑整合重组，区分公益性业务以及经营性业务，按照“资源相同、主业相近、业务相关、产业协同”的原则，分别由新的主体进行运营。

“产业类”城投靠产业，资产负债表中主要是产业类资产，具有较好的收入和利润水平，承接各类金融资源、融通产业资本。其业务、资产和利润构成，能够满足“335”要求：非经营性资产 (城建类资产) 占总资产比重不超过30%，非经营性收入（城建类收入）占总收入比重不超过30%，财政补贴占净利润比重不得超过50%。服务于产业发展，第一种路径是直接涉足某产业，要找到“挣钱的生意和产业”，还要有市场化的人才和机制，把产业做好，这条路径对很多城投是比较难的，所以选择具有地方国企身份优势和一定垄断属性的产业入手，例如金融产业、绿色产业、交通产业等，是比较可行的路径。第二种路径是为产业发展提供支持，例如为产业提供配套载体、数据资源、资金投资、资源赋能等，通过介入产业发展实现资产增值、资本增值。数据资产入表、REITs发行、注册制全面推进、大力发展一流投资机构等政策，为产业类企业资产增值、资金融通、投资退出等提供了机遇，产业类城投神形兼备方有一片天地。